日本央行还会继续干预汇率?
日元贬值终引发干预，货币政策开始考虑汇率影响
日本央行在4月会议上维持利率不变，没有缩减购债规模，在会议纪要中认为日元贬值可能会加大通胀压力，但发布会中日本央行行长确认贬值对通胀趋势的影响尚在可忽视范围内。因此，市场理解日央行的姿态依然相对偏鸽，日元短期的弱势不易改变。一方面较低的日元汇率利于出口和旅游等支持经济恢复，另一方面巨大的美日利差短期仍难以弥合，这也成为日元兑美元汇率保持低位的基础。
在市场进一步交易日元贬值，美元兑日元汇率逼近160后，日本当局终于在4月末进行了两次短期成效明显，但中期成果有限的汇率干预(尽管口头干预的预期引导3月27就已开始，但并未见到成效)。尽管财务省还未披露外汇干预的规模，市场怀疑本次干预总规模接近600亿美元。干预后，日元短期升值明显，4月29日降至156.3080，5月1日收154.5357。虽然短期干预见效，但财务省和日央行依然没有扭转中期日元疲弱的趋势，5月6日起日元再度连续小幅贬值，核心原因依然是偏鸽的日央行和美日利差。
在汇率干预未能扭转日元弱势后，日央行行长植田和男于5月9日进行了稍显鹰派的预期引导：其表示如果外汇波动或者其他风险影响通胀趋势，日央行需要用货币政策应对，并将审视近期疲软的日元以指导货币政策。此前，市场普遍预期日央行在审慎观察后将于10月进行年内第二次加息，但汇率问题使6、7月加息的预期有所回升。
目前来看，如果财务省的干预和日央行暗示的“加息威胁”可以阻止进一步贬值预期的形成，那么在经济增速偏弱、通胀预测稍有提升的情况下，日央行依然不会选择在年中加息。首先，即使小幅加息，巨大的美日利差也不会显著收窄，美国经济表现也强于日本，可能依然难以扭转汇率弱势;其次，利率升高也会加大日本经济压力并影响良性“薪资物价”循环的形成。不过，如果市场的日元贬值预期进一步加强，那么仅靠外汇干预难以为继，因此不能排除日央行年中加息的风险，需要密切关注日元走势。
经济温和恢复，良性“薪资-物价”循环希望抬升
经济方面，日央行在4月展望中下调了经济预测，上调了名义CPI预测，整体上判断日本经济还在以高于潜在增速的势头恢复，通胀也将在薪资的支撑下接近目标。具体来看，日央行将2024年GDP增速从1月1.2%的预测下调至0.8%，体现私人消费的下行，2025和2026年则维持1.0%不变，均高于0.7%的潜在增速预测;这意味着在薪资上涨构成的良性循环和生产力改善的支持下，潜在增速可能向1.0%的上限靠拢。
通胀方面，2024年的名义CPI预测从前值2.4%上调至2.8%，部分反映原油价格上涨的影响和政府控通胀政策的退坡，去除能源和食品的CPI的预测保持1.9%不变。整体上，日央行判断通胀会在中长期向2%靠近，而通胀数据也没有偏离预计的路径。3月日本CPI同比增速为2.7%，去除食品和通胀的核心部分增2.2%，商品整体增3.3%，而服务为2.1%。从分项上看，增速偏高的项目有食品、家具和家用器具、交通与通信和文化娱乐等，除了文化娱乐价格增速加快外，其他都在向2%逐步下行。从服务通胀整体的表现来看，其增长斜率回到疫情前(2014-2019年)的水平，未来在实际薪资增速提升的推动下应可以维持在2%左右。
薪资的演变方向也较为乐观，利于消费恢复和通胀中长期中枢提升。不仅春斗薪资增速超过预期，日本所有行业现金收入同比增速在3月从前值2.8%升至3.5%，明显高于通胀。日央行曾在此前表示2%的通胀目标需要行业合同现金收入增速在3%左右，这一条件在一季度已经初步达成，如果后续势头可以维持，那么达成通胀目标的难度不大。同时，3月实际薪资增速也开始正增长，这将帮助日本消费，特别是服务消费的温和恢复。消费方面，日本消费者信心指数整体趋于改善，4月为38.3，依然低于疫情前41.8的均值。不过，家庭消费支出改善较为有限，3月同比增速降低至1.9%，还未超过疫情前低通胀时期的水平，实际薪资的改善需要更长时间显现。3月商业零售销售额同比增速也降至1.2%，低于前期表现。总体上，消费数据偏弱也是导致日央行下调2024年经济增速预测和重要原因。
从PMI来看，在较为宽松的货币政策和低汇率的支持下，日本的制造和服务业都继续改善。4月制造业PMI上升至49.6%(前值48.2%)，服务业PMI上升至54.3%(前值54.1%)，基本延续服务业持续扩张，制造业底部改善的格局。金融条件和汇率依然有利于制造业出口和企业本土投资。日本4月产能利用率指数同比增速下行至-6.2%，为近年低点，工业表现有待回升。出口方面，日本美元计价的出口同比增速3月放缓至7.3%，对中国、美国和欧盟同比出口增速分别为1.7%，-2.0%和-6.9%，对中国出口的环比增速改善明显。尽管外需改善幅度有限，但日本出口增速依然保持正增长，一定程度上受益于低汇率。
总体上，日本经济虽然面临一定来自私人消费增长偏慢的阻力，但延续了改善势头;作为核心变量的薪资不仅支撑通胀，也利于消费在未来转好，在较宽松的金融环境下促使经济温和增长。日股方面，日央行加息后日经225指数从41000点回落企稳至38000点左右。虽然基本面缓步改善的方向逐渐明朗，利润增速和分红也提供支撑，但汇率压力引发货币政策的提前调整需要警惕，这也是近期日元贬值、日股上涨逻辑被打破的原因之一，在货币政策的态度进一步明朗前，日股短期可能延续震荡。
