美国 4 月 CPI 现年内低点，关税隐忧与美联储降息节奏如何演变?

　　4 月美国通胀数据传递出复杂信号：总体 CPI 同比增速从 3 月的 2.4% 小幅回落至 2.3%，略低于市场预期的 2.4%;剔除能源和食品的核心 CPI 同比维持 2.8%，符合预期。季调环比方面，CPI 增速为 0.221%，核心 CPI 环比 0.237%，均弱于预期。这组数据基本符合市场预期，也标志着通胀年内低点或在二季度显现，但平淡表象下暗藏多重变量。

　　一、短期通胀降温：关税压力缘何 “缺席”?

　　尽管市场曾担忧关税推升通胀，但 4 月数据显示核心商品、核心服务和居住成本环比均较为平淡，关税影响未明显体现。原因主要有三：

　　库存缓冲效应：美国批发零售商年初 “抢进口” 积累的低价库存尚未消耗完毕，叠加 5 月中美关税缓和后可能进一步补库，短期抑制价格传导;

　　传导时滞特性：进口商品从到港到计入 CPI 存在统计滞后，依赖进口中间品的本土生产环节调价也需时间，导致关税冲击尚未充分反映;

　　能源价格压制：能源分项同比跌幅持续(尽管环比回升至 0.7%)，部分抵消了潜在通胀压力。

　　不过，高频数据已释放预警：3 月以来，从中国进口商品价格环比持续上涨(4 月超 1%)，墨西哥、加拿大进口商品价格也在 3 月初出现跳升。尽管当前涨幅尚不足以拉动 CPI 显著上行(核心商品占 CPI 权重约 20%，进口商品仅占其 50%-60%)，但随着库存消耗，2025 下半年通胀回升风险加剧。

　　二、全年节奏预判：二季度低点后或现 “阶梯式反弹”

　　展望后续，通胀走势将呈现 “先抑后扬” 特征：

　　短期(二季度)：基数效应叠加库存缓冲，CPI 同比大概率维持在 2.3%-2.5% 低位，核心 CPI 稳定在 2.8% 左右;

　　中长期(三、四季度)：若美国对华平均关税维持在 30%、对其他国家加征 10% 关税，随着库存耗尽和价格传导完成，CPI 同比可能回升至 3.0%-3.5%，核心 CPI 或持续高于 3.0%。

　　值得注意的是，5 月中美关税边际缓和(综合税率从 18%-20% 降至 15%-17%)虽可能延后通胀上行时点、缩小涨幅，但并未改变 “短期滞胀” 逻辑。测算显示，关税对 2025 年 CPI 的潜在抬升幅度仍达 0.68-0.99 个百分点，突破 3.5% 的风险犹存。

　　三、美联储政策博弈：降息时点推迟与 “数据依赖” 强化

　　通胀与就业数据的角力，正重塑美联储决策逻辑：

　　降息预期延后：CME 数据显示，市场已将首次降息时点从 7 月推迟至 9 月，年内降息次数维持 2 次(累计 50BP)。中美关税缓和使得经济 “硬着陆” 风险边际下降，进一步削弱了短期降息必要性;

　　滞胀风险权衡：尽管通胀短期温和，但美联储对 “二次通胀” 的警惕性未减。若三季度 CPI 回升至 3% 以上，可能迫使美联储推迟降息甚至调整路径;

　　就业数据权重上升：在通胀信号模糊的背景下，就业市场韧性(如 4 月非农新增超预期)成为维持观望的关键理由。美联储或等待更多数据确认经济降温，再启动宽松。

　　市场对此已有反应：10 年期美债收益率在数据公布后小幅回落 0.59BP 至 4.465%，但随后因通胀回升预期反弹;美元指数短期下探至 100.98 后，面临经济放缓与降息预期的长期压制;美股虽因关税缓和情绪反弹，但企业盈利端仍面临三季度关税冲击考验，可持续性存疑。

　　四、资产配置启示：警惕 “预期差” 与政策拐点

　　债市：短期需防范长端收益率因通胀预期修正和降息推迟上行，但全年看，经济放缓终将推动中枢回落至 4% 下方，可逢高布局长久期品种;

　　股市：关税缓和带来的风险偏好修复或接近尾声，需关注二季度企业财报中关税对利润的实际侵蚀，成长股需等待四季度降息落地催化;

　　美元：短期反弹难改弱势基调，若美国经济 “滞胀” 特征显现，年内中枢大概率下破 100。

　　结语：通胀 “低点” 不是 “终点”，政策转向需看三重信号

　　4 月 CPI 确认了通胀年内低点，但这只是阶段性喘息。对于投资者而言，需紧密跟踪三大信号：

　　库存周期拐点：当美国零售商库销比降至 1.3 个月以下，可能预示关税传导加速;

　　就业市场松动：若非农新增连续两月低于 15 万人，美联储降息条件将显著成熟;

　　关税政策演变：90 天关税暂缓期结束后，对华关税是否进一步调整，将直接影响通胀回升斜率。

　　在 “低通胀” 与 “高关税” 的复杂博弈中，市场逻辑正从 “降息何时启动” 转向 “滞胀风险多强”。对于美联储而言，如何在就业韧性与通胀隐忧间找到平衡，或许比简单的 “推迟降息” 更具挑战。