A 股上半年创新高之谜：谁在逆势加仓?

　　2025 年上半年收官，A 股主流指数在国际环境诸多不确定性中逆势上涨，上证综指更创下年内新高并逼近去年高点。这波超预期行情的背后，究竟是哪些资金在持续买入?透过资金结构的拆解，或许能窥见市场风格分化与未来走势的关键线索。

　　一、公募基金：ETF 与指数基金撑起增量半壁江山

　　作为机构与个人资金入市的双重枢纽，公募基金成为上半年 A 股增量的核心力量。光大证券数据显示，2025 年前五个月公募基金规模增加 1948 亿元，其中超 90% 来自 ETF 与指数型基金 。这一现象反映出市场对 "被动投资 + 赛道布局" 的偏好 —— 新能源、AI 等热门板块的主题 ETF 规模年内平均扩张 40%，部分科技类 ETF 溢价率持续维持在 5%-8%。

　　值得注意的是，主动管理基金发行也随行情回暖显著改善。华创证券统计显示，三类主动权益基金近一个月发行量从年初的 39.7 亿元飙升至 287.8 亿元，其中科技成长、消费复苏主题基金认购倍数达 3-5 倍，显示机构对结构性机会的积极布局 。

　　二、散户资金：弹性最大的 "正反馈引擎"

　　个人投资者以其对赚钱效应的高敏感性，成为行情演绎的 "加速器"。今年一季度市场赚钱效应下，散户资金净流入规模维持高位：2-4 月净买入金额分别达 6183 亿、6307 亿、4970 亿元，新开股票账户数同比增长 35%，创 2015 年以来次高 。

　　杠杆资金更清晰反映散户风险偏好抬升。最近一周两融余额显著上升，净买入达 256.1 亿元，交易额占 A 股成交额比例升至 9.4%，均创今年三月以来新高。6 月 26 日融资净买入 93.3 亿元，更是刷新近三个月峰值，显示个人投资者正通过杠杆工具放大收益 。

　　三、机构资金：分化明显，险资与私募偏谨慎

　　(1)险资加仓动力不足

　　截至 2025 年 1 季度，险资持股市值达 2.8 万亿元创历史新高，但股票投资比例已处过去十年 90% 分位。历史数据显示，险资仓位与沪深 300 市盈率相关性达 0.7，当前沪深 300 市盈率 13.0 倍(近十年 64.5% 分位)，意味着险资难有大规模加仓空间 。

　　(2)北上与私募资金趋于保守

　　在国际环境不确定性下，北上资金上半年累计净流入仅 320 亿元，较 2024 年同期减少 60%;私募基金股票仓位维持在 65%-70%，低于历史平均 75% 水平。两者更倾向于在消费蓝筹、高股息板块做防御配置，而非追逐热门赛道 。

　　(3)回购资金短期难成主力

　　企业高额回购通常集中在年底业绩窗口期，上半年 A 股回购规模仅 850 亿元，不足 2024 年全年的 30%。回购资金的分散性使其难以对市场形成趋势性支撑 。

　　四、资金结构如何塑造上半年市场风格?

　　(1)ETF 资金与赛道行情的共振

　　新能源、AI 板块 ETF 的持续申购，推动宁德时代、中科曙光等龙头股年内涨幅超 50%，而 ETF 的申赎机制又导致板块出现 "资金申购 - 股价上涨 - 更多申购" 的正反馈，加剧了赛道分化 。

　　(2)散户资金与题材炒作的联动

　　散户偏好的小市值成长股(流通市值 50-100 亿元)年内平均涨幅达 45%，远超大盘股 18% 的涨幅。6 月以来，散户主导的 "中特估" 补涨行情，更体现了资金对政策主题的敏锐捕捉 。

　　(3)机构保守策略下的防御特征

　　险资与北上资金重仓的食品饮料、医药板块，虽年内涨幅仅 12%-15%，但在市场调整时表现出较强韧性，成为资金的 "安全垫" 。

　　五、下半年展望：增量资金的 "新变量" 在哪?

　　公募发行的持续性：若主动权益基金月发行量维持在 200 亿元以上，有望支撑成长股行情;

　　散户情绪的临界点：当两融余额突破 1.8 万亿元(当前 1.6 万亿)，需警惕杠杆资金退潮风险;

　　险资政策的突破口：若中长期资金入市政策放宽，险资股票投资比例上限从 45% 提至 50%，将释放约 1500 亿元增量 ;

　　外资回流的催化剂：中美贸易谈判进展或美联储降息，可能促使北上资金重启大规模流入 。

　　上半年 A 股的超预期表现，本质是公募与散户资金形成的 "双轮驱动"。当 ETF 资金锁定赛道、散户杠杆放大波动、机构资金偏向防御时，市场风格的极致分化便成为必然。对于下半年行情，关键在于观察增量资金是否从 "结构性流入" 转向 "全面进场"—— 若险资与外资开始明显加仓，A 股或从 "局部牛市" 迈向 "全面修复";若仍依赖公募与散户支撑，则行情可能延续高波动的结构性特征。理解资金行为的变化，才能在复杂的市场中把握正确的方向。